Met de machtsstrijd tussen China en de VS is de geopolitiek terug van weggeweest. Het heeft voor een zogenoemde “verlies-verlies dynamiek” gezorgd. Daarin gaat iedereen primair voor zijn eigenbelang. Voor beleggers betekent dat een volatielere cyclus. Experts schrijven scenariodenken en risicomanagement als dagelijks recept voor.
Roelof Salomons, hoogleraar beleggingsleer aan de Rijksuniversiteit Groningen, over de gebrekkige kennis over geschiedenis onder beleggers.
Het jaar 2014 zou weleens de draaideur in de recente wereldgeschiedenis kunnen zijn geweest. In dat jaar stormden de geopolitieke rivalen van het Westen het wereldtoneel op. Ze deden dat met brutale, schokkende acties: Rusland eiste de Krim op, China legde een claim op eilanden in haar extraterritoriale wateren en Iran sloot allianties met Syrië en de Hezbollah-beweging om zijn invloedssfeer in het Midden-Oosten te vergroten.
Voor de Verenigde Staten en Europa waren deze provocaties een grote schok. Het Westen had na de ondergang van de Sovjet-Unie een andere weg ingeslagen: het richtte zich op het besturen van een wereldorde, die een win-win situatie voor iedereen zou moeten brengen. Daarbij ging het om globalisering, vrije wereldhandel, eerbiediging van de rechtsstaat en van de mensenrechten en nucleaire non-proliferatie.
Dat de Verenigde Staten en de Europese Unie door de terugkeer van de geopolitiek verrast werden, kwam doordat zij de ondergang van de Sovjet-Unie in 1991 volledig verkeerd hadden geïnterpreteerd. Weliswaar werd met het uiteenvallen van de Sovjet-Unie een ideologische overwinning van het kapitalisme op het communisme behaald - The End of History, zoals politicoloog Francis Fukuyama in 1992 had geschreven -, maar die zege betekende niet dat de stalen vuist van machtspolitiek geen betekenis meer zou hebben. Integendeel. De frustratie over de geclaimde ideologische overwinning door het Westen voedde het revisionisme, vooral in Rusland en China. Sinds 2014 is de dynamiek van internationale betrekkingen dan ook aan schoksgewijze verandering onderhevig.
‘De verlies-verlies dynamiek’
Met de kennis van nu wordt duidelijk hoe groot de naïviteit in - met name - Europa wel niet is geweest. Dat besef wordt bevestigd in het Munich Security Report 2024, waarvan de conferentie in het weekend van 17 tot 19 februari in de gelijknamige stad heeft plaatsgevonden. De opstellers van het rapport schrijven dat ‘te midden van groeiende geopolitieke spanningen en toenemende economische onzekerheid veel regeringen zich niet langer richten op de absolute voordelen van wereldwijde samenwerking, maar zich steeds meer zorgen maken dat ze minder winnen dan anderen’.
Deze zogenoemde “verlies-verlies dynamiek” maakt dat steeds meer regeringen prioriteit geven aan relatieve winsten in plaats van zich bezig te houden met samenwerking die voor het geheel goed is. Een voorbeeld daarvan is het unilateralisme waar Donald Trump tijdens zijn presidentschap met zijn leuze van “America First” voorstond. De voorstanders van het na de Tweede Wereldoorlog geïntroduceerde “rule-based model”, - zoals veel van de landen in Europa - stellen zich daarentegen nog altijd op het standpunt dat het laten groeien van de spreekwoordelijke taart de voorkeur geniet.
Maar in die opstelling stuiten deze landen, blijkens het Munich Security Report 2024, op een andere uitdaging. Dat is de opvatting van het deel van de mensheid dat in armoede leeft of te lijden heeft onder langdurige conflicten. Zij vindt de oproep in het Westen om de abstracte, op regels gebaseerde orde te verdedigen en de kosten die daarmee gepaard gaan “om te slaan”, een bewijs dat het toondoof is. Dat het Westen zo nadrukkelijk het accent legt op de op “regels gebaseerde orde” is bovendien een bewijs van zijn hypocrisie - het dient namelijk geen ander doel dan het behoud van de status quo van westerse overheersing, ook over het mondiale zuiden, zo stellen de critici in het rapport.
Francis Fukuyama over de opkomst van het populisme. (München, 2020)
Zie: Munich Security Report 2024
Niet alleen de landen van Global South, maar ook China, dat misschien wel de grootste begunstigde van de liberale economische orde is, heeft het gevoel dat de Verenigde Staten zijn legitieme aspiraties inperkt. Het land eist daarom een groter deel van de taart op. Zo wijst Louis Gave van het op Azië gerichte onderzoeksbureau GaveKal erop dat China niet langer goedkope consumentengoederen exporteert, maar zich steeds meer richt op kapitaalgoederen als (elektrische) auto’s, zonnepanelen, spoorwegen en kerncentrales. Het land klimt daarmee in de waardeketen, wat een directe bedreiging is voor exportlanden als Duitsland, Japan en Zuid-Korea.
Dat Chinese succes roept in het Westen dan ook tegenreacties op, namelijk de roep om handelsbeperkingen. Dat komt omdat de traditionele hoeders van de wereldorde hun eigen aandeel in de wereldeconomie zien slinken. Tegelijkertijd verwachten de mensen in alle G7-landen, die zijn ondervraagd voor de Munich Security Index 2024, dat China en andere spelers uit het zuidelijk halfrond de komende tien jaar veel machtiger zullen worden, terwijl ze hun eigen landen zien stagneren in groei en welvaart.
Naarmate meer en meer staten hun succes bepalen in verhouding tot anderen, dreigt er een vicieuze cirkel te ontstaan van relatief denken, welvaartsverlies en toenemende geopolitieke spanningen. De daaruit voortvloeiende “verlies-verlies dynamiek” ontvouwt zich al op veel beleidsterreinen en raakt ook verschillende regio’s.
Terugkeer van de ‘zero-sum game’
Zo dreigt een revival van de zogenoemde zero-sum game, die Engeland in de 17e eeuw bij monde van econoom en koopman Thomas Mun definieerde om de hegemonie in de wereldhandel van de Verenigde Republiek der Nederlanden te bestrijden: de winst van de één is namelijk het verlies van de ander. Het gevolg was een handvol zeeoorlogen. Daarmee zou uiteindelijk de macht van de Republiek gebroken worden.
De terugkeer van geopolitiek heeft dan ook grote gevolgen voor beleggers en financiële markten. Jarenlang haalden beleggers en asset allocatie-strategen min of meer hun neus ervoor op. Maar dat is veranderd, zegt Andy Langenkamp, die zich voor ECR Research bezighoudt met geopolitiek. Langenkamp zegt dat de vraag naar duiding van geopolitieke risico’s in bedrijfsleven en op de markten sterk toeneemt. Hij wijst er in dat kader op dat Deutsche Bank en Citi afdelingen hebben opgezet die zich met geopolitiek bezighouden, terwijl BlackRock een Geopolitical Risk Indicator heeft geïntroduceerd.
En deze maand publiceerde Amundi, Europa’s grootste vermogensbeheerder, zijn eerste “Geopolitical Sentiment Tracker” als hulpmiddel om het beleggingsproces te ondersteunen. Amundi verwacht dat het geopolitieke risico de komende jaren hoog zal blijven vanwege het toenemende aantal betrokken partijen, de ingrijpende geopolitieke en technologische veranderingen, en de verslechterende bilaterale relaties.
Zie: Geopolitical Sentiment Tracker
In zijn februari-publicatie stelt BlackRock dat de geopolitieke risico’s op het hoogste niveau zijn in achttien maanden. Zo neemt de fragmentatie tussen geopolitieke en economische blokken toe. Daarnaast loopt de volatiliteit op en wordt de wereldorde minder voorspelbaar. Volgens de Amerikaanse asset manager heeft het aantal conflicten het hoogste niveau bereikt sinds de Tweede Wereldoorlog. Het hoogst op de ranglijst van ingecalculeerde risico’s scoren cyberaanvallen, terreuraanslagen en oplopende spanningen tussen China en de VS over Taiwan en/of de Zuid-Chinese Zee.
De Geopolitical Risk Indicator van BlackRock:
De belangrijkste koopadviezen van BlackRock op strategisch gebied zijn: private credit (aantrekkelijke risico-rendementsverhouding), inflatielinkers (inflatie van pakweg 3 procent) en korte en middellange-termijn staatsobligaties (onzekerheid over inflatie en beperkte belangstelling van beleggers).
Tactisch gezien, dat wil zeggen kansen met een horizon van drie tot zes maanden, heeft BlackRock een voorkeur voor aandelen uit ontwikkelde markten. Bij obligaties ligt de voorkeur op korte termijn en is men neutraal tegenover lange termijn US Treasuries, terwijl geografisch een voorkeur bestaat voor Japanse aandelen in ontwikkelde markten en India en Mexico in opkomende markten.
Geopolitiek zorgt voor meer inflatie
De call die BlackRock bij voorbeeld doet voor inflatielinkers past bij het inzicht dat geopolitieke risico’s het inflatierisico verhogen, zegt Roelof Salomons, hoogleraar beleggingsleer aan de Rijksuniversiteit Groningen. Hij verwijst daarvoor naar de net gepubliceerde studie ‘Do Geopolitical Risks Raise or Lower Inflation?’ in het gezaghebbende tijdschrift The American Economic Review. Daarin schrijven vier wetenschappers op basis van een unieke dataset van historische macro-economische gegevens sinds 1900 voor 44 landen dat de geopolitieke risico’s gepaard gaan met hoge inflatie én lagere economische activiteit. Bovendien zorgt het voor een toename van militaire uitgaven, overheidsschuld en geldgroei, evenals verstoringen van de aanvoer en een afname van de internationale handel.
Zie: Do Geopolitical Risks Raise or Lower Inflation?
Salomons: ‘Voor de langere termijn valt de geopolitieke impact wel mee, maar voor de kortere termijn is er inderdaad sprake van een verhoogd (geo-)politiek risico. En dan kun je je afvragen wat voor gevolgen dat heeft voor beleggers. Kijk, beleggers hebben vaak een tekort aan kennis van de geschiedenis. Een heleboel generaties zijn opgegroeid na de val van de Berlijnse Muur in 1989. Daar hoor ikzelf ook bij. Dat was de periode van het Peace-dividend, met een hele stabiele omgeving, met weinig inflatie, weinig volatiliteit in de economie en op de financiële markten. Nu moeten beleggers waarschijnlijk rekenen op volatielere groei, lagere groei en een hogere risicopremie. Kortom, de cyclus wordt gewoon volatieler.’
“Je weet niet wat er gaat gebeuren, maar je kan wel nadenken over wat er kán gebeuren.”
Roelof Salomons, hoogleraar beleggingsleer aan de Rijksuniversiteit Groningen
De hoogleraar voegt eraan toe: ‘Dus als je naar de laatste 30 tot 40 jaar kijkt, dan zijn we eigenlijk niet meer gewend om met veel geopolitieke risico’s geconfronteerd te worden. We hebben de Irak-oorlog gehad, 9/11, de inval van Rusland in Oekraïne. Maar langere perioden zijn we eigenlijk niet meer gewend. Als belegger kan je er op twee verschillende wijzen naar kijken: vanuit het economische en vanuit het financiële aspect. Om die twee uit elkaar te halen, ben ik altijd een fan geweest van het scenariodenken. Je weet niet wat er gaat gebeuren, maar je kan wel nadenken over wat er kán gebeuren. Dat maakt een wereld van verschil.’
Van just in time naar just in case
‘Als je het helemaal door zou exerceren, dan gaat het niet zozeer over “return on capital”, maar over “return of capital”. Dus krijg je je geld nog wel terug? Neem de beleggers in Russische aandelen, die konden gewoon een tijd niet meer bij hun geld. Kan je dat vangen in je asset allocatiebeslissing? Heel moeilijk, denk ik. Want dat zijn behoorlijk binaire omstandigheden. Dus ik denk dat je meer op die manier ernaar moet kijken. En als het om bedrijven gaat, dan moet je gedegen kijken naar de supply chain. Je ziet dat het na de val van de Berlijnse Muur allemaal draaide om just in time management. Maar nu is het just in case geworden. Met andere woorden: zorg dat je gewoon voldoende buffers hebt. En zorg ervoor dat je toeleveranciers ook echt aan jou kunnen leveren.’
Hoogleraar Roelof Salomons over de ‘binaire’ omstandigheden waaronder beleggers beslissingen nemen.
In reactie op die ontwikkelingen, beginnen landen wereldwijd industriepolitiek te voeren en proberen ze bedrijven terug te halen naar het land van herkomst. ‘Een gevolg daarvan is dat de globalisering vermindert. Dan zal je dus hogere prijzen moeten betalen, want het is allemaal net iets inefficiënter. Dat betekent iets meer inflatie en dat vertaalt zich voor de consument in hogere prijzen. Met andere woorden: de geopolitieke ontwikkelingen van nu gaan over de lange termijn onderstroom. Bedrijven met pricing power zullen hun kosten doorberekenen. Bedrijven die dat minder of niet hebben zullen daar niet toe in staat zijn. En dat brengt beleggers bij de kernvraag: wat is het rendement op kapitaal? Wat zijn de kosten voor kapitaal? Daar zal het komende periode over gaan’, besluit Salomons.
Cees van Lotringen is schrijver, journalist en ondernemer. Hij is voormalig hoofdredacteur van Investment Officer.
